基于Libra的貨幣金融模式監(jiān)管方案解讀

自今年 6 月 Libra 推出以來，美國、歐洲等分別對 Libra 進行了全面的審查與監(jiān)督，業(yè)內(nèi)人士也競相討論 Libra 對法幣進行致命打擊的可能性。此時，業(yè)內(nèi)人士亟需對 Libra 有一個更清晰的認知與理解，本文詳細闡述了 Libra 可能帶來的金融風(fēng)險和監(jiān)管方案。CoinDesk 中文版特獲本文作者授權(quán)，刊登以饗讀者。

作者認為，美國不僅不會禁止 Libra，而且 Libra 還是對法幣功能的補充。此外，Libra 的貨幣金融風(fēng)險來自其擠兌隱患和 Libra 之上 DeFi 應(yīng)用對目前監(jiān)管范式的挑戰(zhàn)。基于此，作者給出了針對 Libra 自金融模式的監(jiān)管思路和方案。全文干貨滿滿，值得一讀。

美國會不會禁止 Libra？這是當前各方關(guān)注的焦點。本文認為，對于比特幣這樣的虛擬貨幣，美國監(jiān)管部門尚且沒有禁止，更何況主動尋求合規(guī)、擁抱監(jiān)管的 Libra，而且美國的金融監(jiān)管比較成熟，有足夠的政策工具給 Libra 帶上緊箍咒，長期看 Libra 也符合美國的國家利益。

接著，本文討論了中央銀行是否需要擔心 Libra 對法定貨幣的沖擊。我們認為，新型支付工具因技術(shù)先進可能會替代法幣，但這是對法幣功能的補充，在數(shù)字法幣缺失并創(chuàng)新滯后的情況下，應(yīng)鼓勵私人部門主動探索。若因 Libra 自身價值穩(wěn)定而對一些價值不穩(wěn)定的法定貨幣產(chǎn)生替代，需要檢討的是法定貨幣本身。保持貨幣價值穩(wěn)定，是法定貨幣應(yīng)對貨幣競爭的根本之道。

Libra 最大的貨幣金融風(fēng)險在于其擠兌隱患，需要中央銀行及相關(guān)監(jiān)管部門給予規(guī)制和背書。本文建議參照 2008 年國際金融危機以來不斷改進的貨幣基金監(jiān)管模式，對 Libra 進行監(jiān)管。包括加強信息披露，提升 Libra 價值的透明度；要求 Libra 向中央銀行繳納風(fēng)險準備金，并施加流動性要求；制定處置計劃，必要時進行危機救助。為了 Libra 的可持續(xù)發(fā)展，不宜要求它將所有法幣資金 100% 存繳至中央銀行。

除了擠兌風(fēng)險，Libra 的去中心化金融（DeFi）應(yīng)用，可能還會在監(jiān)管上挑戰(zhàn)現(xiàn)有的以牌照管理為關(guān)鍵、以金融機構(gòu)為抓手、以開立在金融機構(gòu)的賬戶為核心的監(jiān)管范式。

對此，本文提出新的針對 Libra 自金融模式的監(jiān)管思路和方案：

一是以客戶為抓手，根據(jù)數(shù)字身份，歸集本國居民，劃定數(shù)字司法轄區(qū)。目前的穿透式監(jiān)管也是以客戶為切入點，在去中心化的環(huán)境下，這將成為首要手段。

二是從機構(gòu)準入的牌照管理轉(zhuǎn)變?yōu)榭蛻魷嗜氲臋?quán)限管理。

三是以智能合約為重點，開展去中心化金融業(yè)務(wù)監(jiān)管。以監(jiān)管科技應(yīng)對金融科技是合乎趨勢的應(yīng)對之道。

四是開展監(jiān)管沙箱試驗，實現(xiàn)鼓勵創(chuàng)新、風(fēng)險防控、投資者保護、監(jiān)管能力建設(shè)的多元目標。

最后，本文還分析了 Libra 的貨幣層次及其對貨幣政策的可能影響。我們認為，邊緣資產(chǎn)被數(shù)字化后，可在厘清法律關(guān)系的基礎(chǔ)上作為支付工具使用，成為準貨幣。Libra 是貨幣基金數(shù)字化后的貨幣，有人稱之為 i-money，未來則會有各類資產(chǎn)數(shù)字化后的貨幣： x-money，比如高級別資產(chǎn)，將其數(shù)字化成為某生態(tài)圈的流通貨幣，可稱為 t-money。關(guān)于 Libra 對貨幣政策傳導(dǎo)的影響，我們認為可控。

美國應(yīng)不會禁止 Libra

目前看，美國國內(nèi)對 Libra 似乎充滿敵意。比如，美國總統(tǒng)特朗普連發(fā)數(shù)條推特力挺美元，表達對虛擬貨幣的擔憂；美國金融服務(wù)委員會主席 Maxine Waters 呼吁暫停 Libra；美國參議院聽證會上議員們對 Libra 提出了各種質(zhì)疑，包括隱私保護、可信度、三反等；甚者，美國民主黨議員還提出了《禁止大型科技公司開展金融業(yè)務(wù)法案》草稿。對此，該如何解讀？

首先，我們認為像 Libra 這樣 — — 27 億巨大用戶群體 + 新潮加密貨幣技術(shù) — — 的金融基礎(chǔ)設(shè)施創(chuàng)新，被質(zhì)疑和挑戰(zhàn)，是一種正常現(xiàn)象。Libra 白皮書明確表示，由于 Facebook 的公共性，以及投資者在資金、聲譽或基礎(chǔ)設(shè)施方面對該項目的支持，Libra 需要獲得其計劃運營的國家的批準。如果將來有一天美國政府或其他大國決定禁止它，F(xiàn)acebook 和其他網(wǎng)絡(luò)參與者和支持者可能被迫做出讓步，實施審查計劃，阻止大量的人訪問網(wǎng)絡(luò)。Libra 項目負責人馬庫斯亦指出，在完全解決監(jiān)管機構(gòu)所提出的問題和得到正式的許可之前，他們不會啟動 Libra?？梢哉f，Libra 沒有逃避監(jiān)管，反而在擁抱監(jiān)管。當前的爭議只是 Libra 與監(jiān)管部門達成共識之前的必然現(xiàn)象。

其次，根據(jù)一直以來的跟蹤觀察，我們認為美國在很大概率上不會禁止 Libra，理由如下：

1. 美國一向以來對數(shù)字貨幣持寬容態(tài)度。美國不乏一些政壇人物支持數(shù)字貨幣，比如，美國眾議院少數(shù)黨領(lǐng)袖凱文麥卡錫最近在接受 CNBC 采訪時稱贊了比特幣（BTC）。同樣，前共和黨國會議員和總統(tǒng)候選人羅恩·保羅也表態(tài)，他支持加密貨幣和區(qū)塊鏈技術(shù)，因為他喜歡競爭貨幣。尤其是，美國監(jiān)管部門從來沒有禁止比特幣等完全去中心化的虛擬貨幣的發(fā)行（比如 ICO）和交易，而是從資產(chǎn)交易、支付、稅收、反洗錢、反恐怖融資、金融穩(wěn)定、消費者保護等各個方面，對虛擬貨幣的交易、使用和流通進行規(guī)范與監(jiān)管。2017 年 12 月，美國商品期貨交易委員會（CFTC）正式批準芝加哥商業(yè)交易所（CME）、芝加哥期權(quán)交易所（CBOE）上市比特幣期貨。數(shù)據(jù)顯示，截至 2019 年 6 月 16 日，30% 的比特幣驗證節(jié)點和 42% 的以太坊驗證節(jié)點分布在美國，美國占比位列全球第一。以美元為交易幣種的比特幣成交額占全球總規(guī)模 50% 以上。對于比特幣這樣的虛擬貨幣，美國監(jiān)管部門尚且沒有禁止，更何況主動尋求合規(guī)、擁抱監(jiān)管的 Libra。

2. 美國有足夠的政策工具給 Libra 帶上緊箍咒。美國的金融監(jiān)管相對成熟，對于許多人關(guān)注的數(shù)據(jù)隱私保護、反壟斷、KYC、AML/ATF 等問題，現(xiàn)有法律監(jiān)管體系完全可以適用于 Libra。在具體的虛擬貨幣監(jiān)管方面，2017 年 7 月 19 日，美國“全國統(tǒng)一州法律委員大會”（ULC）126屆年會通過《虛擬貨幣商業(yè)統(tǒng)一監(jiān)管法》，雖然該法案尚需經(jīng)過美國律師協(xié)會審議認可方能向各州推行，但它完整地給出了虛擬貨幣的監(jiān)管框架。對于加密資產(chǎn)交易，美國證券交易委員會（SEC）于 2018 年 3 月 7 日發(fā)布《關(guān)于潛在違法數(shù)字資產(chǎn)在線交易平臺的聲明》，警示數(shù)字資產(chǎn)交易平臺運營者應(yīng)注意平臺的合法性和合規(guī)性，提出了具體的監(jiān)管要求，以保障數(shù)字資產(chǎn)交易和運營的合法合規(guī)。對于 ICO、STO 等加密資產(chǎn)發(fā)行，2017 年 7 月 25 日，美國證券交易監(jiān)督委員會（SEC）發(fā)布調(diào)查報告表示，將 ICO 代幣定性為證券，強調(diào)所有符合聯(lián)邦證券法關(guān)于“證券”定義的 ICO 項目以及相關(guān)交易平臺所提供的數(shù)字資產(chǎn)都將納入 SEC 的監(jiān)管范疇。此外，2018 年 3 月 13 日，美國金融犯罪執(zhí)法網(wǎng)絡(luò)（FinCEN）認定，代幣是可交換的虛擬貨幣，在現(xiàn)有的 FinCEN 監(jiān)管和解釋下，代幣的管理和交易所屬于貨幣轉(zhuǎn)移業(yè)務(wù)，要遵守銀行保密法（BSA）?？偟膩碚f，美國若要管住 Libra，已有足夠的政策工具。

3. Libra 符合美國國家利益。Libra 項目主管馬庫斯在參議院聽證會中指出：“區(qū)域鏈技術(shù)是不可避免的，如果美國不參與引領(lǐng)和監(jiān)管，該項技術(shù)將發(fā)展到美國國家安全領(lǐng)域無法觸及的程度，其他國家會繼續(xù)進步，美國則會落后?！边@并非一家之言，而是代表了廣泛的觀點。與我國先進又方便的移動支付相比，美國支付體系相形見絀，這是客觀事實。美國人也希望在移動支付領(lǐng)域趕上中國。同時，美國還希望在金融投資、科技創(chuàng)新等領(lǐng)域保持全球領(lǐng)先地位，禁止已建立的公司涉足密碼技術(shù)和加密資產(chǎn)，將會釋放非常敵意的信號，對于美國而言，不是明智之舉。除非有充分的證據(jù)表明 Libra 存在極大風(fēng)險，損害美國國家安全，美國才可能禁止 Libra。目前看，現(xiàn)有質(zhì)疑更多針對 Facebook 公司本身的信譽，而點燃市場激情的是 Libra 的理念。如果有人認為美國禁止 Libra 就天下太平了，那是明顯的“鴕鳥思維”。

新型支付工具看似替代法幣，其實是對法幣功能的補充

Libra 推出后，政府部門的第一反應(yīng)是，擔憂 Libra 對法定貨幣的替代。因為通過對法幣資產(chǎn)的價值錨定，Libra 解決了以往虛擬貨幣存在的價值不穩(wěn)定問題。與監(jiān)管部門的積極溝通和合作，則有望掃除法律合規(guī)障礙（雖然這目前存在不確定性，且可能將經(jīng)歷很長時間）。在理論上，Libra 已具備了交易媒介、計價尺度、價值儲藏等各項貨幣功能，有望成為真正意義上的貨幣?；谪泿盘娲?、貨幣競爭的認知，許多政府部門視 Libra 如“洪水猛獸”，恐怕它“侵蝕”了法定貨幣。

實際上，回顧貨幣演化史以及審視當前的貨幣格局，我們可以發(fā)現(xiàn)，新型支付工具因技術(shù)先進可能會替代法幣，但這是對法幣功能的補充。因為實物貨幣的支付功能具有天然的不足。實物現(xiàn)金支付雖方便快捷，即時結(jié)算，但束縛于物理形態(tài)，無法進行快速的遠程支付結(jié)算，也不適合大額支付。存款準備金賬戶支付僅適用于金融機構(gòu)間的支付結(jié)算。而私人部門建立的銀行支付、第三方支付等多層次支付體系，豐富了支付方式，拓展了支付網(wǎng)絡(luò)。銀行支付借助電子化設(shè)備和電子數(shù)據(jù)交換（EDI）系統(tǒng)，實現(xiàn)了資金的遠程支付。第三方支付機構(gòu)利用現(xiàn)代信息技術(shù)，為市場交易者提供前臺支付或后臺操作服務(wù)，不僅填補互聯(lián)網(wǎng)線上支付的空白，還通過“二維碼”等移動支付技術(shù)創(chuàng)新切入到線下零售業(yè)務(wù)，進一步提高了支付效率（姚前，2018）。

因此論貨幣替代，銀行存款和第三方支付等電子貨幣也算得上是對法定貨幣的替代，但它們卻支撐了法幣支付體系的高效運轉(zhuǎn)。如果僅是因為貨幣替代，就一路喊打，不免過于粗暴。在數(shù)字資產(chǎn)的世界里，數(shù)字法幣的缺失是問題的根本。數(shù)字貨幣是數(shù)字經(jīng)濟和數(shù)字金融的基礎(chǔ)。正是因為沒有數(shù)字法幣，而市場又有數(shù)字通貨的需求，私人部門才自發(fā)地研究創(chuàng)新數(shù)字貨幣，從各類穩(wěn)定代幣的探索——或基于法幣抵押，或基于算法，到近期 JPM Coin、Libra 的出現(xiàn)，均是這一進程的寫照。

面對私人部門的不斷發(fā)力，公共部門應(yīng)反思法定貨幣的不足，知恥而后勇，奮起直追，而不是心生罅隙，除之而后快。目前各國在開展央行數(shù)字貨幣試驗，比如加拿大央行 Jasper 項目、新加坡金管局 Ubin 項目、歐洲中央銀行和日本中央銀行 Stella 項目等，但還停留在 B 端（機構(gòu)端）應(yīng)用場景，尚未面向 C 端（零售客戶端，即社會公眾），距離真正推出還有很長的路要走。

應(yīng)該說，數(shù)字貨幣供給有兩種模式：一種方式是數(shù)字穩(wěn)定代幣模式，數(shù)字穩(wěn)定代幣通過平價錨定銀行存款，進而間接錨定央行貨幣；另一種方式是央行發(fā)行央行數(shù)字貨幣。Libra 即為前者。相比較，各國央行數(shù)字貨幣試驗基本上是比較秘密的“曼哈頓”工程，這種方式未必符合現(xiàn)代開源開放社區(qū)的發(fā)展需求。Libra 項目的代碼按照 Apache2.0 標準開源，任何人都可以按照開源協(xié)議標準來查看、復(fù)制、部署 Libra 的底層源代碼，也可以根據(jù)自己的想法提交對開源代碼的修改建議，一旦 Libra 協(xié)會批準，該修改就會被納入生產(chǎn)系統(tǒng)。按照開源社區(qū)十年來的運作經(jīng)驗，這種開放和眾智的方式，充分體現(xiàn)了絕大多數(shù)參與者的利益，保證社區(qū)的凝聚力，促其快速發(fā)展壯大，同時也充分促進了技術(shù)系統(tǒng)與市場需求的匹配融合，最終培育出一個技術(shù)先進、市場認可的數(shù)字貨幣生態(tài)。任何數(shù)字貨幣均要接受市場的考驗和競爭，閉門造車是不行的。與秘密工程相比，Libra 的開放式創(chuàng)新更值得期待。

法定貨幣自身應(yīng)保障價值穩(wěn)定，才是應(yīng)對貨幣競爭的根本之道

如果說電子貨幣、加密貨幣對法幣的替代是源于貨幣技術(shù)的先進，另一種貨幣的替代則是源于價值內(nèi)涵的競爭。這類的法定貨幣替代與競爭取決于法幣自身的價值支撐，更進一步說，取決于背后國家的綜合實力。

事實表明，國家實力越強，貨幣幣值就越堅挺。在世界銀行歷次的國際比較項目（ICP）數(shù)據(jù)分析中，存在著一個所謂的“PENN”效應(yīng)：一國經(jīng)市場匯率折算后的相對價格水平即實際匯率水平，與其人均 GDP 水平存在正向關(guān)系。也就是說，經(jīng)濟越發(fā)達的國家，其相對價格水平就越高，實際匯率水平也越高，相應(yīng)的貨幣流通就越廣泛。當前的國際貨幣排序與各自的國家實力基本對應(yīng)。

典型的例子是拉美國家貨幣美元化。經(jīng)歷了幾次嚴重的金融危機和經(jīng)濟衰退后，拉美地區(qū)的美元化程度從 20 世紀 90 年度開始不斷增長，及至 2003 年，在烏拉圭與玻利維亞，美元存款占廣義貨幣的比率分別達到 90％ 與 80％，在秘魯與阿根廷，該比率接近 60％。在這些國家，美元貸款占貸款總量的比率同樣很高。美元不僅被普遍用作耐用商品的記帳單位，在某些情況還被用作支付手段。比如，在秘魯，2001 年自動提款機約 30％ 的現(xiàn)金提取為美元；信用卡交易總額的 35％ 以美元標價。

由法定貨幣之間的競爭機理，可以推及 Libra 與法定貨幣的競爭。毫不諱言，有時候法定貨幣的價值穩(wěn)定也不盡人意。為此，貨幣“非國家”論者建議廢除政府的貨幣發(fā)行壟斷權(quán)，用市場中的競爭性貨幣取代法定貨幣，避免政府在發(fā)行貨幣中的通貨膨脹和利益再分配傾向，實現(xiàn)價格穩(wěn)定。尤其是 2008 年國際金融危機后，中央銀行的聲譽及整個金融體系的信用中介功能受到廣泛的質(zhì)疑，貨幣“非國家”論的支持者不斷增多?；谶@樣的背景，以比特幣為代表的非主權(quán)私人數(shù)字貨幣“橫空出世”。

毋庸置疑，如果 Libra 真的能實現(xiàn)價值的穩(wěn)定，那么它必然會對一些價值不穩(wěn)定的法定貨幣產(chǎn)生替代，就像美元替代拉美國家貨幣一樣。但錯不在 Libra，而在法定貨幣本身。對于一種高通脹、快速貶值的法幣，任何資產(chǎn)都會對其產(chǎn)生替代，不僅僅是去中心化貨幣。有人擔心，Libra 會影響人民幣國際化，某種意義上是杞人憂天。人民幣國際化程度是人民幣自身內(nèi)在價值的體現(xiàn)，Libra 既不能推動人民幣國際化，也阻礙不了人民幣國際化的步伐。在國際化進程中，人民幣只需練好自己的內(nèi)功。

從國際貨幣視角看，Libra 的正面意義在于為國際貨幣體系改革提供了全新選項?，F(xiàn)行國際貨幣體系是由布雷頓森林體系-牙買加協(xié)議構(gòu)成的美元本位體系。在這種國際貨幣體系下，儲備貨幣國家與非儲備貨幣國家高度不平等，2008 年國際金融危機充分顯現(xiàn)了以美元為主導(dǎo)的國際貨幣體系存在的問題和缺陷，國際社會呼吁加快國際貨幣體系改革，推進儲備貨幣多元化。一種方案是將特別提款權(quán)（SDR）改造為超主權(quán)貨幣，但在以美國為主導(dǎo)的國際治理體系下，相關(guān)改革進展緩慢。而 Libra 的出現(xiàn)則創(chuàng)造了另一種可能的超主權(quán)貨幣方案，雖然無法做到完全超主權(quán)（Libra 價值錨定法幣資產(chǎn)），但可通過貨幣資產(chǎn)的分散化，盡量降低對某一些儲備法幣的依賴，有助于約束國際貨幣霸權(quán)。

通過對 Libra 開展貨幣基金監(jiān)管來應(yīng)對擠兌風(fēng)險，而非 100% 備付金存繳

如前述所言，目前的法定貨幣的支付功能存在不足，而私人部門提供的支付服務(wù)則恰好能給予有效的補充，因此中央銀行才“不得不”向私人部門讓渡貨幣發(fā)行權(quán)，允許私人部門發(fā)行銀行存款貨幣或電子貨幣，以創(chuàng)建覆蓋面廣泛、支付方式多樣的社會支付體系。但中央銀行也為此承擔了相應(yīng)的監(jiān)管責任，其中首要任務(wù)是維持私人貨幣與法定貨幣的價值保障（姚前，2018）。

銀行存款貨幣和電子貨幣的可兌付性并非與生俱來。銀行存款的兌付承諾來源于央行的價值擔保。存款準備金、存款保險、央行最后貸款人、對銀行隱性擔保等制度安排保障了銀行存款貨幣的價值清償。第三方支付的兌付承諾則源于在中央銀行的 100% 備付金存管。

如果中央銀行允許 Libra 的數(shù)字穩(wěn)定代幣模式，即通過錨定銀行存款，進而間接錨定央行貨幣，來發(fā)行數(shù)字貨幣，那么為了維持“數(shù)字穩(wěn)定代幣、銀行存款、央行貨幣”整個貨幣鏈條的價值錨定及其可信，中央銀行或相關(guān)監(jiān)管部門也必須承擔相應(yīng)的監(jiān)管職責，這既是為了投資者權(quán)益保護，也是為了維持金融穩(wěn)定。

目前 Libra 白皮書沒有規(guī)定如果儲備資產(chǎn)投資虧損了，由誰來填補和兜底，普通持有者的權(quán)益如何保障？甚至白皮書沒有明確規(guī)定客戶贖回資金的具體程序和相應(yīng)價格，應(yīng)對極端情況下用戶“擠兌”的機制和措施也不明確。這需要中央銀行及相關(guān)監(jiān)管部門給予規(guī)制及背書。

一種思路是第三方支付模式，要求 Libra 將所有籌集的法幣資金 100% 存繳至中央銀行。但這一方案明顯有悖于 Libra 的白皮書設(shè)計。Libra 白皮書提出，創(chuàng)造新的 Libra 幣，必須使用法定貨幣按 1:1 比例購買 Libra，并將該法定貨幣轉(zhuǎn)入儲備。儲備將投資于一籃子貨幣和低風(fēng)險資產(chǎn)，獲得投資收益。收益將首先用于支付協(xié)會的運營開支，包括：為生態(tài)系統(tǒng)的成長與發(fā)展投資，資助非政府組織，以及為工程研究提供資金等。支付這些費用后，剩余的一部分收益將用于向 Libra 的早期投資者支付初始投資的分紅。這與第三方支付的備付金 100% 存繳完全不同，不是由中央銀行掌控的備付金模式，而是由托管行托管、Libra 協(xié)會負責投資的貨幣基金模式。這一模式更能激勵各參與主體的積極性，通過 Libra 的投資收益保障 Libra 生態(tài)系統(tǒng)的運營，并實現(xiàn) Libra 價值穩(wěn)定。

目前美國 SEC 正以貨幣基金的定位來審查 Libra 的設(shè)計，近期國際貨幣基金的一篇工作論文也將 Libra 定義為民間投資基金發(fā)行的貨幣（i-money），因此，可參照 2008 年國際金融危機以來不斷改進的貨幣基金監(jiān)管模式，對 Libra 進行監(jiān)管。

1. 加強信息披露，提升 Libra 價值的透明度。目前所謂的 Libra 與法定貨幣 1:1 兌付，更像是固定基金凈值法（constant NAV），即基金凈值持續(xù)為 1 元，投資者贖回時以固定的 1 元面額贖回，投資收益則通過攤余成本進行分配和再投資。固定基金面額法的缺點在于，無法真實反映基金凈值，存在信息不對稱，從而導(dǎo)致投資者贖回存在很強的負外部性。當實際的基金凈值跌破 1 元面額時，先獲知信息而提前贖回的投資者可以固定的 1 元面額贖回，收益得到保障，而滯后贖回的投資者，則不能以固定的 1 元面額贖回，承擔了全部基金損失，也就是說，誰“跑”的慢誰就承擔損失，基于這樣的預(yù)期，只要市場一有“風(fēng)吹草動”，投資者必然爭先恐后贖回貨幣市場基金。因此，Libra 對流動性風(fēng)險可能會非常敏感，即使是微小的損益，也可能爆發(fā)恐慌性擠兌。根據(jù) 2008 年國際金融危機的改革經(jīng)驗，應(yīng)要求 Libra 協(xié)會采用市值法對儲備投資的投資組合價值進行會計核算，并對外充分信息披露，同時接受監(jiān)管部門的實時監(jiān)測、動態(tài)監(jiān)管與檢查。

2. 要求 Libra 向中央銀行繳納風(fēng)險準備金，并施加流動性要求。中央銀行根據(jù)宏觀審慎評估狀況（包括但不限于：儲備資產(chǎn)風(fēng)險敞口，資產(chǎn)組合分散投資、信息披露、持有人集中度管理、流動性水平等），規(guī)定風(fēng)險準備金繳納比率和流動性比率。

3. 根據(jù) Libra 的系統(tǒng)重要性程度，制定處置計劃（Resolution Plan）。一旦 Libra 出現(xiàn)恐慌性擠兌，監(jiān)管部門根據(jù)具體情況，采取必要的手段進行危機救助（Bail-Out），比如由中央銀行進行危機救助；將其納入央行承兌保護計劃等。倘若決定不救助，對 Libra 儲備資產(chǎn)進行破產(chǎn)處置，那么須通過相關(guān)退出安排機制，保障能夠有序退出，減少風(fēng)險外溢。

4. 監(jiān)管主體。鑒于 Libra 協(xié)會設(shè)在瑞士，建議由瑞士相關(guān)監(jiān)管部門將其視為貨幣市場基金進行監(jiān)管，保障儲備資產(chǎn)的安全以及 Libra 的可償付。

Libra 自金融模式的監(jiān)管方案設(shè)計

Libra 網(wǎng)絡(luò)上開展的金融業(yè)務(wù)與傳統(tǒng)金融模式完全不同，我們稱之為“自金融”。

一是用戶的公私鑰體系取代商業(yè)銀行的賬戶體系。用戶具有完全的自主性，私鑰本地生成，非常隱秘，從中導(dǎo)出公鑰，再變換出錢包地址，自己給自己開賬戶，不需要中介。

二是作為一種自治去中心化價值網(wǎng)絡(luò)，Libra “抹除”了企業(yè)的組織形態(tài)，建立在激勵相容設(shè)計的算法機制以及自治治理機制，替代了傳統(tǒng)金融機構(gòu)的組織功能；

三是運行在智能合約的去中心化金融應(yīng)用，集各種金融業(yè)務(wù)為一體，打破直接金融與間接金融的邊界，具有自主開展、透明可信、自動執(zhí)行、強制履約的特點。

這些變化既是對傳統(tǒng)金融業(yè)務(wù)模式的變革，同時也顛覆了傳統(tǒng)上以牌照管理為關(guān)鍵、以金融機構(gòu)為抓手、以開立在金融機構(gòu)的賬戶為核心的監(jiān)管范式。針對 Libra 自金融模式，我們提出以下新的監(jiān)管思路和方案。

1. 以客戶為抓手，根據(jù)數(shù)字身份，歸集本國居民，劃定數(shù)字司法轄區(qū)。在傳統(tǒng)的金融業(yè)務(wù)模式中，金融機構(gòu)是監(jiān)管抓手，而在去中心化的環(huán)境下，這一載體不再存在，監(jiān)管著力點應(yīng)轉(zhuǎn)移至客戶。Libra 用戶入場須經(jīng)過監(jiān)管機構(gòu)的批準和身份認證，業(yè)務(wù)過程可以采用密碼學(xué)原語與方案來實現(xiàn)交易身份及內(nèi)容隱私保護，后臺可穿透監(jiān)管，前臺可匿名交易。

在此基礎(chǔ)上，各國監(jiān)管部門根據(jù)客戶的數(shù)字身份歸集本國居民，劃定數(shù)字司法轄區(qū)。本國居民與非本國居民的金融業(yè)務(wù)和資金往來，由各國監(jiān)管部門按照各自的資本賬戶開放和跨國金融監(jiān)管政策進行規(guī)制。本國居民之間的金融業(yè)務(wù)服從各國的 KYC、AML/ATF 及各類金融監(jiān)管規(guī)則。由此，政府就不用擔心跨境宏觀審慎管理和金融監(jiān)管的失效。

2. 從機構(gòu)準入的牌照管理轉(zhuǎn)變?yōu)榭蛻魷嗜氲臋?quán)限管理。在 Libra 聯(lián)盟鏈中設(shè)置監(jiān)管部門節(jié)點，構(gòu)建安全高效的身份認證與權(quán)限管理機制。針對在 Libra 網(wǎng)絡(luò)上開展的支付、存款、貸款、金融資產(chǎn)交易、STO 發(fā)行等各項業(yè)務(wù)，各國監(jiān)管部門根據(jù)本國政策，對各數(shù)字司法轄區(qū)的本國居民節(jié)點設(shè)置各類業(yè)務(wù)參與權(quán)限。比如，某國只允許本國居民參與 Libra 的支付業(yè)務(wù)，那么就僅開通支付業(yè)務(wù)，關(guān)閉其他業(yè)務(wù)的參與權(quán)限。

3. 以智能合約為重點，開展去中心化金融業(yè)務(wù)監(jiān)管。作為公共金融基礎(chǔ)設(shè)施，Libra 既能承載存、貸、匯業(yè)務(wù)，同時又自帶交易場所。當前，基于智能合約的去中心化金融（DeFi）創(chuàng)新進展迅速，出現(xiàn)了存貸（比如 MakerDAO、Compound）、資產(chǎn)交易所（比如 0x、Loopring、Etherdelta）、保證金交易（比如 dYdX）、金融衍生品（比如 Augur）、保險（比如 Etherisc）等各種 DeFi 產(chǎn)品。

理論上，這些新型金融業(yè)態(tài)均可移植到 Libra 網(wǎng)絡(luò)。安全性是智能合約的重要考慮。在智能合約上鏈之前需要進行檢測，定位并排除漏洞。在此基礎(chǔ)上，為了監(jiān)管需要，可進一步要求，承擔重要業(yè)務(wù)的智能合約在上鏈之前必須經(jīng)過監(jiān)管部門的審核，判斷程序是否能按照監(jiān)管部門的預(yù)期運行，有必要時監(jiān)管部門可阻止不合規(guī)的智能合約上鏈或者關(guān)閉本國居民執(zhí)行該智能合約的權(quán)限。

此外，還可考慮建立允許代碼暫停或終止執(zhí)行的監(jiān)管干預(yù)機制。當然，這對現(xiàn)有的金融監(jiān)管部門提出了全新的挑戰(zhàn)，以監(jiān)管科技應(yīng)對金融科技才是合乎趨勢的應(yīng)對之道。

4. 監(jiān)管沙箱機制。監(jiān)管沙箱機制可以實現(xiàn)鼓勵創(chuàng)新、風(fēng)險防控、投資者保護、監(jiān)管能力建設(shè)等多元目標，是尋找最優(yōu)監(jiān)管均衡點的有效方法。

當監(jiān)管部門暫不能確定某些 DeFi 智能合約的創(chuàng)新價值和風(fēng)險時，可采用監(jiān)管沙箱機制，在有限的范圍進行試點，學(xué)習(xí)和深入了解 DeFi 業(yè)務(wù)的技術(shù)細節(jié)、創(chuàng)新行為和產(chǎn)品特點，剖析和研判可能存在風(fēng)險點和潛在問題，最終制定相應(yīng)合適的監(jiān)管政策。

Libra 的貨幣層次及其對貨幣政策的可能影響

金融穩(wěn)定與跨境資金流動是影響貨幣政策的重要因素?；谏鲜鲎越鹑诒O(jiān)管方案可以有效保障金融穩(wěn)定和跨境資本有序流動的前提，本部分進一步探討 Libra 對貨幣政策的可能影響。

1. Libra 處于廣義的貨幣層次。如前述所言，Libra 是一種貨幣基金。由于具有很好的流動性，貨幣市場基金通常被界定為廣義貨幣，只是尚未提供廣泛的支付手段。與普通的貨幣基金相比，Libra 通過區(qū)塊鏈技術(shù)的應(yīng)用，進一步擴充了支付和計價功能，有望成為真正意義上的貨幣。從貨幣層次看，央行貨幣是 M0 層次，銀行存款等傳統(tǒng)信用貨幣在 M1 和 M2 層次，而 Libra 則是在更高的貨幣層次 M3。

IMF 經(jīng)濟學(xué)家 Tobias Adrian 和 Tommaso Mancini-Griffoli（2019） 將銀行存款稱為 b-money，將第三方支付機構(gòu)提供的電子貨幣稱為 e-money，而像 Libra 這樣的由民間投資基金發(fā)行的可用于支付流通的貨幣基金，則稱之為 i-money。實際上，我們認為邊緣資產(chǎn)被數(shù)字化后，可像證券一樣流通交易，甚至可以在厘清法律關(guān)系的基礎(chǔ)上作為支付工具使用，成為準貨幣。Libra 是貨幣基金數(shù)字化后的貨幣，未來可有各類資產(chǎn)數(shù)字化后的貨幣：x-money，比如高級別資產(chǎn)，將其數(shù)字化作為某生態(tài)圈的流通貨幣，可稱為 t-money。

2. Libra 對數(shù)量型貨幣政策的影響。如果監(jiān)管部門不允許 Libra 在本國數(shù)字司法轄區(qū)開展信貸業(yè)務(wù)，那么 Libra 的貨幣創(chuàng)造有限，對數(shù)量型貨幣政策的影響較??；反之，若 Libra 可開展信貸業(yè)務(wù)，則會進一步創(chuàng)造出以 Libra 為基礎(chǔ)貨幣的廣義貨幣，進而影響貨幣政策的傳導(dǎo)，但如果中央銀行等金融監(jiān)管部門開展了上述本文提出的自金融監(jiān)管，那么可以像當前金融監(jiān)管部門對銀行的宏觀審慎管理（比如法定準備金率、資本充足率等）一樣，通過調(diào)整或干預(yù) DeFi 智能合約參數(shù)，來控制基于 Libra 的貨幣創(chuàng)造乘數(shù)。從這角度看，Libra 對數(shù)量型貨幣政策的影響亦是可控。

3. Libra 對價格型貨幣政策的影響。Libra 的自金融市場將會形成 Libra 自己的資金利率。雖然在某種程度上，Libra 拉長了貨幣鏈條，但由于 Libra 價值錨定法幣資產(chǎn)，因此同法幣資金利率一樣，Libra 資金利率也會對法幣基準利率的變動產(chǎn)生反應(yīng)。反應(yīng)大小取決于 Libra 與法幣之間資金流動的自由程度以及匯率彈性?？鐜刨Y金流動越自由，Libra 匯率彈性越小，法幣基準利率對 Libra 資金利率的傳導(dǎo)越有效。

由于 Libra 盯住一籃子貨幣，對于某一法幣而言，Libra 的匯率是浮動的。為了保障 Libra 作為貨幣基金的價值發(fā)現(xiàn)，中央銀行不宜直接干預(yù) Libra 匯率的形成。于是，可控的因素為跨幣資金流動審慎管理，監(jiān)管部門可放寬 Libra 的兌換管制，來提高法幣基準利率傳導(dǎo)的有效性。

4. 什么時候需要考量 Libra 對貨幣政策的影響。需要注意的是，Libra 貨幣數(shù)量和資金利率僅是貨幣政策傳導(dǎo)的中間目標，只有當 Libra 生態(tài)系統(tǒng)發(fā)展到足以影響整個國民經(jīng)濟（比如投資、價格、產(chǎn)出等）時，中央銀行才需要考量 Libra 對貨幣政策的影響，否則，不用多慮。僅須根據(jù)它的系統(tǒng)重要性程度和金融穩(wěn)定影響，對其開展上述自金融監(jiān)管即可。

總結(jié)

Libra 由知名科技公司發(fā)起主動，由多家行業(yè)代表性公司參與的協(xié)會運營，共識網(wǎng)絡(luò)則采用許可型區(qū)塊鏈，并在一開始就以監(jiān)管合規(guī)為開展業(yè)務(wù)的前提，這些特質(zhì)實際上已足以緩釋各國監(jiān)管部門的各種擔憂。從鼓勵創(chuàng)新、提升效率、助力數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展的角度看，各國監(jiān)管部門應(yīng)正面認識和對待 Libra。

本文的分析也表明，無須過于擔心 Libra 對法定貨幣的替代。當然，Libra 確實存在一些貨幣金融風(fēng)險，比如擠兌隱患，其可能開展的去中心化金融（DeFi）應(yīng)用也會帶來監(jiān)管上的難題，但這些均在監(jiān)管的可控范圍。對于其擠兌風(fēng)險，我們可以按貨幣基金監(jiān)管的方式對其進行監(jiān)管；對于其 DeFi 應(yīng)用帶來的自金融模式，則可以按照本文提出的監(jiān)管方案，通過管住客戶（客戶準入、身份認證、權(quán)限管理）和管住智能合約（合約驗證、核準、監(jiān)管沙箱試驗），來管控 Libra 的風(fēng)險。

從目前看，中央銀行還不需要太擔心 Libra 對貨幣政策的影響，除非其生態(tài)系統(tǒng)已發(fā)展到足以影響整個國民經(jīng)濟。如果中央銀行一開始就不希望其對貨幣政策傳導(dǎo)產(chǎn)生擾動，那么可以考慮禁止存貸款等具有信用創(chuàng)造功能的 DeFi 應(yīng)用，僅允許開展支付業(yè)務(wù)，由此即限制 Libra 的貨幣創(chuàng)造。因此，Libra 對于貨幣政策傳導(dǎo)的影響，也是可控的。

總體來說，我們認為 Libra 是各國監(jiān)管部門可控的沙箱，只是如何認知和設(shè)計，還需 Facebook 和各國監(jiān)管部門共同努力。顯然，各國監(jiān)管部門對 Libra 有著復(fù)雜的心態(tài)，一方面認可它的創(chuàng)新意義，另一方面卻又擔心不可控。實質(zhì)上，在數(shù)字化技術(shù)的手段下，Libra 不僅可控，而且監(jiān)管可以做到更加精準。某種意義上，與其擔心未來不可控，不如警惕可能對個人管得太死控制更嚴。

數(shù)字貨幣在價值維度上是信用貨幣，在技術(shù)維度上是加密貨幣，在實現(xiàn)維度上是算法貨幣，在應(yīng)用維度上是智能貨幣 。從這遠大目標看，Libra 還僅是這一進程的開始，而不是終結(jié)。
來源： CoinDesk中文?