LED行業(yè)洗牌將緩解長期供給壓力

　　2011年全產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)能集中釋放，需求平穩(wěn)造成了業(yè)內(nèi)廠商出現(xiàn)大量庫存，目前臺灣、韓國、大陸的庫存水平均處于歷史最高位，庫存周轉(zhuǎn)率處于歷史低位，與2008年金融危機(jī)時(shí)期水平接近。我們預(yù)計(jì)庫存的消化至少需持續(xù)兩個(gè)季度，2012年一季度行業(yè)將面臨清庫存帶來的短期壓力，屆時(shí)產(chǎn)品價(jià)格、毛利率、收入均存在下滑風(fēng)險(xiǎn)。

　　圖1：臺灣主流LED企業(yè)庫存周轉(zhuǎn)率

資料來源: 公司公告,中信證券研究部整理

　　圖2：臺灣芯片、封裝龍頭企業(yè)庫存情況

資料來源: 公司公告，中信證券研究部整理

　　中期：擴(kuò)產(chǎn)高峰已過，產(chǎn)能將維持平穩(wěn)

　　第一輪產(chǎn)能集中釋放期已過。2011年的產(chǎn)能過剩主要由臺灣、韓國、大陸三地的大幅擴(kuò)產(chǎn)導(dǎo)致，TV背光源的強(qiáng)勁增長使臺、韓廠商持續(xù)高速擴(kuò)產(chǎn)。臺灣、韓國擴(kuò)產(chǎn)期主要集中在2009年~2010年三季度，考慮設(shè)備調(diào)試、磨合需要6個(gè)月時(shí)間，臺韓兩地的產(chǎn)能已于2011年上半年充分釋放。大陸方面擴(kuò)產(chǎn)較晚，設(shè)備到貨集中于2011年，目前主要廠商設(shè)備均已到貨，由于需求嚴(yán)重不足而未開出。

　　圖3：亞洲各地區(qū)MOCVD設(shè)備累計(jì)數(shù)量

資料來源:IEK,中信證券研究部整理

　　圖4：三地單季度MOCVD機(jī)臺同比增速

資料來源:IEK,業(yè)內(nèi)調(diào)研信息,中信證券研究部整理預(yù)測

　　中期（半年）產(chǎn)能維持平穩(wěn)，供給壓力趨緩。上游產(chǎn)能方面，一般來說從下訂單到設(shè)備到位需2~6個(gè)月，到貨后從調(diào)試到穩(wěn)定量產(chǎn)需要4~6個(gè)月；臺、韓廠商機(jī)臺基本無儲(chǔ)備，大陸廠商庫存設(shè)備較多，綜合來看若三地投入新機(jī)臺則需約6個(gè)月時(shí)間才可量產(chǎn)。封裝產(chǎn)能方面，設(shè)備從采購到量產(chǎn)需3~6個(gè)月，三地廠商均無庫存設(shè)備，如投入新產(chǎn)能則需至少3個(gè)月時(shí)間才可量產(chǎn)。綜合來看，中期（約半年）新產(chǎn)線投入概率較小、產(chǎn)能將維持平穩(wěn)狀況，行業(yè)的供給、利潤壓力預(yù)計(jì)將有所緩解。

　　圖5：Aixtron（外延設(shè)備）季度收入情況

資料來源: 公司公告，中信證券研究部整理

　　圖6：ASM（封裝設(shè)備）季度收入情況

資料來源: 公司公告，中信證券研究部整理

　　長期：行業(yè)或?qū)⑾磁疲┙o減少為重要催化劑

　　收入、毛利率快速下滑，行業(yè)財(cái)務(wù)狀況惡化嚴(yán)重。長期來看，產(chǎn)能過剩造成行業(yè)產(chǎn)品持續(xù)暴跌，新增產(chǎn)線的高折舊使成本持續(xù)走高，全行業(yè)財(cái)務(wù)狀況惡化嚴(yán)重。以臺灣4家主流企業(yè)為例，上游外延、芯片企業(yè)均已虧損，封裝企業(yè)凈利潤水平也已接近2008年金融危機(jī)時(shí)的水平。

　　圖7：晶電（芯片）毛利率、凈利潤率情況‖

資料來源: 公司公告,中信證券研究部整理

　　圖8：璨圓（芯片）毛利率、凈利潤率情況

資料來源: 公司公告,中信證券研究部整理

　　圖9：億光（封裝）毛利率、凈利潤率情況

資料來源: 公司公告,中信證券研究部整理

　　圖10：東貝（封裝）毛利率、凈利潤率情況

資料來源: 公司公告,中信證券研究部整理

　　研發(fā)能力、規(guī)模效應(yīng)是核心競爭力。行業(yè)的低迷對業(yè)內(nèi)公司的考驗(yàn)加強(qiáng)，規(guī)模、技術(shù)對凈利潤的影響會(huì)更加凸顯。從成本方面看，規(guī)模效應(yīng)對成本控制起著至關(guān)重要的作用，由于LED具有明顯的對檔率、批次繁多特點(diǎn)，規(guī)?；瘜⒋蠓岣呱a(chǎn)效率并有效控制庫存，具備明顯的成本優(yōu)勢。從研發(fā)方面看，LED行業(yè)技術(shù)進(jìn)步迅速，一旦新產(chǎn)品推出則將很快淘汰原有產(chǎn)品，唯有研發(fā)能力強(qiáng)的企業(yè)可以保證ASP（產(chǎn)品均價(jià)）水平和盈利能力。

　　圖11：新產(chǎn)品推出將嚴(yán)重沖擊現(xiàn)有產(chǎn)品

資料來源: LEDinside,中信證券研究部整理

　　圖12：2009年全球LED產(chǎn)業(yè)集中度

資料來源:LEDinside,中信證券研究部整理

　　2012年行業(yè)或?qū)⑾磁疲┙o減小將為重要催化劑。全球LED產(chǎn)業(yè)集中度較高，2009年前十大廠商占據(jù)了行業(yè)近65%的收入；而大陸的LED產(chǎn)業(yè)較分散，上游廠商近100家、封裝廠商超過1,000家，且較大比例產(chǎn)能由小企業(yè)貢獻(xiàn)。我們認(rèn)為行業(yè)產(chǎn)能、需求增速的嚴(yán)重不匹配，將造成較長期的低迷狀態(tài)，業(yè)內(nèi)企業(yè)產(chǎn)能利用率與盈利水平也將處于低位，即形成“長底部”。行業(yè)的洗牌必將開始，規(guī)模小、研發(fā)能力弱的企業(yè)將會(huì)退出，預(yù)計(jì)行業(yè)洗牌導(dǎo)致的供給減小屆時(shí)將成為行業(yè)景氣回升的重要催化劑。