聯(lián)通資產(chǎn)整合面臨折舊壓力 券商評(píng)級(jí)懸殊

未來(lái)面臨折舊費(fèi)用上升 3G難在短期貢獻(xiàn)利潤(rùn)

面對(duì)64.3億元人民幣收購(gòu)新集團(tuán)網(wǎng)通集團(tuán)、聯(lián)通集團(tuán)的目標(biāo)資產(chǎn)消息，市場(chǎng)的反應(yīng)不盡相同，券商給出的評(píng)級(jí)也相差甚遠(yuǎn)。渤海證券給出的是“中性”的評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)格僅為4.8元/股，明顯低于周五的收盤價(jià)5.05元/股，而愛(ài)建證券和國(guó)信證券卻分別給出了“增持”和“推薦”評(píng)級(jí)，其中愛(ài)建證券給出的目標(biāo)價(jià)為6元/股。

渤海證券認(rèn)為，此次聯(lián)通收購(gòu)的資產(chǎn)主要是一些固網(wǎng)業(yè)務(wù)與干線傳輸資產(chǎn)，對(duì)聯(lián)通業(yè)績(jī)影響不大，固網(wǎng)業(yè)務(wù)不會(huì)成為聯(lián)通業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)點(diǎn)。而愛(ài)建證券和國(guó)信證券給出的理由卻大致相同：合并網(wǎng)通給新聯(lián)通未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)帶來(lái)驅(qū)動(dòng)因素，3G牌照的發(fā)放將給聯(lián)通股價(jià)帶來(lái)催化劑。

收購(gòu)資產(chǎn)貢獻(xiàn)短期難現(xiàn)

中國(guó)聯(lián)通近日宣布，聯(lián)通紅籌公司將出資64.3億元人民幣(約合72.8億港元)購(gòu)買網(wǎng)通集團(tuán)在南方21個(gè)省市的固網(wǎng)業(yè)務(wù)、網(wǎng)通集團(tuán)在北方10個(gè)省市的一級(jí)干線傳輸資產(chǎn)及聯(lián)通集團(tuán)在天津的固網(wǎng)業(yè)務(wù)。

“收購(gòu)華北主干網(wǎng)絡(luò)設(shè)施和三個(gè)較小的盈利業(yè)務(wù)帶來(lái)的貢獻(xiàn)可能較小。”中銀國(guó)際認(rèn)為，網(wǎng)通集團(tuán)在華南地區(qū)的業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)在2008年將實(shí)現(xiàn)盈虧平衡，2008年上半年實(shí)現(xiàn)息稅折舊前利潤(rùn)9.65億元人民幣，經(jīng)營(yíng)收入61.4億元人民幣(不包括提前支付的初裝費(fèi))。公司預(yù)計(jì)，隨著息稅折舊前利潤(rùn)率的改善，未來(lái)幾年收入將保持15%~20%的增速。收購(gòu)的其他子公司在2008年上半年共錄得1.78億元人民幣凈利潤(rùn)，收入為12億元人民幣。減去利息費(fèi)用，此項(xiàng)價(jià)值64.3億元人民幣的收購(gòu)預(yù)計(jì)將在2009年帶來(lái)較小的利潤(rùn)貢獻(xiàn)，可能為2億元人民幣左右。

興業(yè)證券分析師盛海在接受《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》采訪時(shí)表示，電信整合之后，對(duì)中國(guó)聯(lián)通長(zhǎng)期是利好，但移動(dòng)通信的競(jìng)爭(zhēng)將更加激烈，這在年底電信市場(chǎng)上的資費(fèi)戰(zhàn)可見(jiàn)一斑：中國(guó)移動(dòng)推出多項(xiàng)資費(fèi)優(yōu)惠，中國(guó)電信189號(hào)碼放號(hào)，也打出資費(fèi)牌。激烈的競(jìng)爭(zhēng)將限制中國(guó)聯(lián)通短期業(yè)績(jī)的提升。

競(jìng)爭(zhēng)也反映在中國(guó)聯(lián)通11份用戶的增長(zhǎng)上。數(shù)據(jù)顯示，11月，中國(guó)聯(lián)通新增移動(dòng)用戶數(shù)比上月新增數(shù)少了18%，比去年同期新增數(shù)也少了9%。10月份的固話用戶凈增79.2萬(wàn)戶，而11月份固話用戶沒(méi)有新增數(shù)；寬帶用戶新增量只達(dá)到上個(gè)月新增量的2/3。

未來(lái)兩年面臨折舊壓力

民族證券分析師陳煒人認(rèn)為，雖然與網(wǎng)通的合并也使得中國(guó)聯(lián)通在北方10省市占據(jù)全新業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)商的絕對(duì)領(lǐng)先位置以及獲得網(wǎng)通渠道的有益補(bǔ)充，但未來(lái)兩年面臨較大的折舊壓力，2009 及2010兩年固定資產(chǎn)投資1000億元，如計(jì)入固網(wǎng)投資節(jié)約的部分，預(yù)計(jì)2009及2010年投資比2007年增加200億元左右，增加額按照7年直線折舊計(jì)算，在2007年基礎(chǔ)上增加2009年折舊開(kāi)支30億元，增加2010年折舊60億元。2009及2010年主營(yíng)業(yè)務(wù)成本率分別上升2%及3%。

不但這樣，整合后的中國(guó)聯(lián)通也面臨著費(fèi)用的上漲。中投證券分析師趙軍華認(rèn)為，整合后的小靈通轉(zhuǎn)網(wǎng)帶來(lái)的終端補(bǔ)貼成本的增加以及3G推出后帶來(lái)的廣告費(fèi)用、社會(huì)代辦費(fèi)的增加，中國(guó)聯(lián)通的營(yíng)銷費(fèi)用在2008年~2010年較之前可能會(huì)出現(xiàn)較大的攀升。與此同時(shí)，2009年，由于聯(lián)通和網(wǎng)通的合并而產(chǎn)生的管理層磨合也會(huì)使管理費(fèi)出現(xiàn)一定的提升。

趙軍華還認(rèn)為，雖然整合使得中國(guó)聯(lián)通成為一家同時(shí)擁有移動(dòng)和固網(wǎng)的運(yùn)營(yíng)商，但是其最大的優(yōu)勢(shì)在于移動(dòng)、固網(wǎng)的運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)。不過(guò)，中國(guó)聯(lián)通在戰(zhàn)略設(shè)計(jì)、戰(zhàn)略執(zhí)行、管理能力及規(guī)模上和中國(guó)電信、中國(guó)移動(dòng)相比仍然處于劣勢(shì)，而兩家?guī)缀跬纫?guī)模的運(yùn)營(yíng)商的合并也可能面臨重組帶來(lái)的管理難題。

3G短期難提升盈利

工業(yè)和信息化部部長(zhǎng)李毅中近期表示，中國(guó)3G牌照將于今年年底或明年年初發(fā)放。愛(ài)建證券行業(yè)研究員萬(wàn)陽(yáng)松認(rèn)為，未來(lái)2個(gè)月內(nèi)3G發(fā)牌概率極大，這對(duì)相對(duì)處于弱勢(shì)地位的運(yùn)營(yíng)商——中國(guó)聯(lián)通構(gòu)成利好。中長(zhǎng)期看，聯(lián)通獲得WCMDA牌照后有望獲得地位提升，并在3G領(lǐng)域取得優(yōu)勢(shì)。

不過(guò)盛海則認(rèn)為，3G牌照的發(fā)放雖然能給中國(guó)聯(lián)通短期提供交易性機(jī)會(huì)，但3G業(yè)務(wù)很難立即產(chǎn)生利潤(rùn)，因此中國(guó)聯(lián)通的業(yè)績(jī)短期也難以出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。

平安證券研究所副所長(zhǎng)楊剛也認(rèn)為，國(guó)際研究發(fā)現(xiàn)，3G業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)盈利基本需要5～7年時(shí)間。國(guó)際運(yùn)營(yíng)商3G運(yùn)營(yíng)盈利低于預(yù)期主要是因?yàn)榍捌谠O(shè)備投資成本和業(yè)務(wù)研發(fā)費(fèi)用較高等原因。中國(guó)3G雖然可以借鑒國(guó)際運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，避免過(guò)高的牌照和頻譜資源費(fèi)用，設(shè)備投資成本和前期研發(fā)費(fèi)用將大幅度下降，但預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)盈利也至少需要三年時(shí)間。

民族證券則調(diào)低公司未來(lái)兩年盈利預(yù)測(cè)：2009年至2010年中國(guó)聯(lián)通盈利每股0.322元及0.325元，盈利增長(zhǎng)基本處于停滯狀態(tài)。

趙軍華也不看好中短期中國(guó)聯(lián)通的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。不過(guò)他也認(rèn)為，如果從長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)，隨著3G牌照的發(fā)放以及價(jià)值鏈的整合進(jìn)展，中國(guó)聯(lián)通也存在逢低戰(zhàn)略性建倉(cāng)的良機(jī)。