央行數(shù)字貨幣的思考與擔(dān)憂(yōu)全面分析

“央行數(shù)字貨幣即將推出”，在前天（10日）的一個(gè)學(xué)術(shù)論壇上，央行支付結(jié)算司副司長(zhǎng)穆長(zhǎng)春如此表示。這并非一句話(huà)新聞，在中國(guó)人民銀行公布的下半年八項(xiàng)重點(diǎn)工作中，有一項(xiàng)就是加快推進(jìn)法定數(shù)字貨幣（DC/EP）研發(fā)步伐。DC/EP 是 Digital Currency/Electronic Payment 的縮寫(xiě)，即數(shù)字貨幣/電子支付。

央行數(shù)字貨幣究竟長(zhǎng)什么樣？它和我們常用的微信支付、支付寶有區(qū)別嗎？它的技術(shù)路線(xiàn)會(huì)跟比特幣，以及 Facebook 的 Libra 等加密貨幣有關(guān)嗎？本文嘗試解答這些問(wèn)題。

提到央行的數(shù)字貨幣研究，大多繞不開(kāi)原行長(zhǎng)周小川，他不僅是全球金融監(jiān)管界的明星，也是一位極有預(yù)見(jiàn)力的思想家。姚前是央行數(shù)字貨幣研究所的前所長(zhǎng)，他在一篇文章中指出，“幾年前，當(dāng)我們開(kāi)始做數(shù)字貨幣研究的時(shí)候，這一領(lǐng)域既冷門(mén)，又邊緣，不少人都質(zhì)疑此項(xiàng)研究的必要性。在我國(guó)，這項(xiàng)工作的展開(kāi)不能不歸功于周小川博士的敏銳洞察力和學(xué)術(shù)前瞻性?！?/p>

因此，當(dāng)媒體和專(zhuān)家為 Facebook 的 Libra 或者比特幣的跌宕起伏而大發(fā)議論時(shí)，央行的數(shù)字貨幣研究者想必都是冷眼旁觀、笑而不語(yǔ)的。因?yàn)樵谒麄兛磥?lái)，這些名詞和玩法不管如何時(shí)髦，其實(shí)跳不出已有研究版圖的五指山。

姚前在一篇文章中提到，他們的研究視野覆蓋了加密領(lǐng)域和金融科技的眾多前輩和最新突破。“除焦里幣之外，就是從 E-Cash 入手，到 Mondex，到 M-Pesa，到比特幣，到游戲虛擬幣，到第三方支付……依次爬梳各類(lèi)典型系統(tǒng)?！标P(guān)注點(diǎn)也不是只盯著比特幣，這支數(shù)字貨幣研究的國(guó)家隊(duì)還得到密碼學(xué)家王小云院士的助陣，研究和跟蹤了 Zcash 等項(xiàng)目，甚至未來(lái)的量子貨幣。姚前本人也和戴維·喬姆等業(yè)界如雷貫耳的加密算法學(xué)家同臺(tái)討論問(wèn)題。

難得的是，已經(jīng)離開(kāi)央行的周小川，在最近的幾次演講中，多次就金融和科技關(guān)系進(jìn)行深度分析，并對(duì) Libra、比特幣、第三方支付、共享單車(chē)、大數(shù)據(jù)、P2P 等熱點(diǎn)事件進(jìn)行了點(diǎn)評(píng)。

貨幣體系的兩條路線(xiàn)：基于賬戶(hù) Vs 不基于賬戶(hù)

在多篇文章和演講中，周小川和姚前都提到，目前傳統(tǒng)銀行體系和比特幣等加密幣存在一個(gè)重大差別：基于賬戶(hù)和不基于賬戶(hù)。

簡(jiǎn)單描述一下，在現(xiàn)有銀行體系下，你的資金和你的身份可以一一對(duì)應(yīng)。而比特幣則不同，一個(gè)比特幣錢(qián)包的關(guān)鍵是私鑰（一串很難記憶的文字），在本地生成，可以從中導(dǎo)出多個(gè)公鑰或者說(shuō)地址。只要掌握了私鑰，這個(gè)錢(qián)包里的比特幣就可以給其他地址發(fā)送出去。所以，不管是你把私鑰告訴親戚朋友，還是私鑰被黑客竊取，他們都可以使用此錢(qián)包的資金。而在傳統(tǒng)銀行的賬戶(hù)體系下，你即便丟了銀行卡或密碼，仍然可以去銀行憑身份證掛失，找回自己的資金。

從信息披露角度考慮，比特幣有點(diǎn)類(lèi)似現(xiàn)鈔或黃金。如果你有一筆巨款，若以鈔票或比特幣形式存在一個(gè)隱秘地方，那只有你自己一個(gè)人知道。而如果這筆巨款存在銀行，那至少這家開(kāi)戶(hù)行是知道這一信息的。

這就是加密貨幣體系和商業(yè)銀行賬戶(hù)體系的首要不同。當(dāng)然，這種差異也和總賬本是否去中介有關(guān)。在傳統(tǒng)銀行的賬戶(hù)系統(tǒng)下，賬戶(hù) A 到賬戶(hù) B 之間的轉(zhuǎn)賬，顯然是通過(guò)第三方（商業(yè)銀行或者央行）進(jìn)行，或者說(shuō)需要一個(gè)中心化的賬本來(lái)處理。而比特幣的思路，則完全是點(diǎn)對(duì)點(diǎn)的支付、分布式的總賬本。中本聰2008年石破天驚的論文的標(biāo)題就描述了這一目標(biāo)和理想：《比特幣：一種點(diǎn)對(duì)點(diǎn)的電子現(xiàn)金系統(tǒng)》。

在比特幣、以太坊等加密貨幣創(chuàng)新層出不窮的背景下，央行、或者像 Facebook 這樣的大公司，如果要發(fā)行數(shù)字貨幣，該選擇哪條路呢？

姚前提到，2018年國(guó)際清算銀行（Bank for International Settlements，BIS）的一篇報(bào)告給央行數(shù)字貨幣做了定義，其提出的分類(lèi)基礎(chǔ)就是：基于賬戶(hù)或基于Token（業(yè)界翻譯成通證或代幣）。該報(bào)告將目前存在的各類(lèi)支付工具進(jìn)行匯總，然后判定哪些不是央行數(shù)字貨幣。這四個(gè)判斷條件是：

· 是不是可以廣泛獲得；

· 是不是數(shù)字形式；

· 是不是中央銀行發(fā)行的；

· 是不是類(lèi)似于 BTC 這種技術(shù)產(chǎn)生的代幣。

報(bào)告總結(jié)說(shuō)，一種可能的央行數(shù)字貨幣是，中央銀行的賬戶(hù)向社會(huì)公眾開(kāi)放，允許社會(huì)公眾像商業(yè)銀行一樣在中央銀行開(kāi)戶(hù)，相當(dāng)于中央銀行開(kāi)發(fā)了一個(gè)超級(jí)支付寶，面向所有的 C 端客戶(hù)服務(wù)。BIS 認(rèn)為，這樣形成的央行貨幣是央行數(shù)字貨幣，將其稱(chēng)為基于賬戶(hù)（Account）的央行數(shù)字貨幣（Central Bank Digital Account，CBDA）。

另一種可能的央行數(shù)字貨幣，是中央銀行以 BTC 這種技術(shù)發(fā)行的代幣，可稱(chēng)為基于代幣（Token）的央行數(shù)字貨幣（Central Bank Cryptocurrency，CBCC），這類(lèi)貨幣既可以面向批發(fā)，也可以面向零售。

央行數(shù)字貨幣的設(shè)計(jì)草圖

如果說(shuō) BIS 提出了央行數(shù)字貨幣的兩個(gè)方案，那么中國(guó)的央行則試圖走一條兩者兼顧的道路。周小川曾說(shuō)：“數(shù)字貨幣的技術(shù)路線(xiàn)可分為基于賬戶(hù)和不基于賬戶(hù)兩種，也可分層并用而設(shè)法共存?！?/p>

姚前在一篇論文中對(duì)此解釋道，分層并用的思想要比直接在央行開(kāi)戶(hù)的方式考慮得更深。他建議，可考慮在商業(yè)銀行傳統(tǒng)賬戶(hù)體系上，引入數(shù)字貨幣錢(qián)包屬性，實(shí)現(xiàn)一個(gè)賬戶(hù)下既可以管理現(xiàn)有電子貨幣，也可以管理數(shù)字貨幣。這樣可以緩沖單獨(dú)設(shè)立數(shù)字貨幣體系給現(xiàn)有銀行體系帶來(lái)的沖擊，也可最大限度地保護(hù)商業(yè)銀行現(xiàn)有的系統(tǒng)投資。

這樣做的話(huà)，數(shù)字貨幣屬于 M0 范疇，是發(fā)鈔行的負(fù)債，在賬戶(hù)行的資產(chǎn)負(fù)債表之外。由于賬戶(hù)行依然還在實(shí)質(zhì)性管理客戶(hù)與賬戶(hù)，不會(huì)導(dǎo)致商業(yè)銀行被通道化或者邊緣化。不同于以往的圈存現(xiàn)金，數(shù)字貨幣不完全依賴(lài)銀行賬戶(hù)，可以通過(guò)發(fā)鈔行直接確權(quán)，利用客戶(hù)端的數(shù)字貨幣錢(qián)包實(shí)現(xiàn)點(diǎn)對(duì)點(diǎn)的現(xiàn)金交易。而且，發(fā)鈔行可以是央行，也可以是央行授權(quán)的發(fā)鈔機(jī)構(gòu)。具體選擇哪種發(fā)行方式得根據(jù)實(shí)際情況來(lái)定。

而央行支付結(jié)算司副司長(zhǎng)穆長(zhǎng)春，則在近日舉行的第三屆中國(guó)金融四十人伊春論壇上表示，央行數(shù)字貨幣即將推出，將采用雙層運(yùn)營(yíng)體系。單層運(yùn)營(yíng)體系，是人民銀行直接對(duì)公眾發(fā)行數(shù)字貨幣。而人民銀行先把數(shù)字貨幣兌換給銀行或者是其他運(yùn)營(yíng)機(jī)構(gòu)，再由這些機(jī)構(gòu)兌換給公眾，這就屬于雙層運(yùn)營(yíng)體系。

按本文作者的理解，姚前所提到的分層并用和穆長(zhǎng)春說(shuō)的雙層運(yùn)營(yíng)應(yīng)該是一回事，但這種架構(gòu)總讓人有疊床架屋之感。這一思路或許能保護(hù)商業(yè)銀行，也便于央行監(jiān)管或中央財(cái)政撥款等，但對(duì)普通用戶(hù)，是一種毫無(wú)必要的累贅。第三方支付（尤其是微信支付和支付寶）在中國(guó)已經(jīng)相當(dāng)普及，對(duì)普通用戶(hù)而言，在商業(yè)銀行里再開(kāi)設(shè)一個(gè)可點(diǎn)對(duì)點(diǎn)支付的數(shù)字貨幣，又有什么必要呢？ 難道央行數(shù)字貨幣只是為了消滅現(xiàn)金嗎，那真是殺雞用牛刀了。

當(dāng)然，或許姚前和央行數(shù)字貨幣的成熟方案有其他未曾言明的考慮。

區(qū)塊鏈在 TPS、費(fèi)用成本方面并不占優(yōu)勢(shì)

周小川在5月8日在清華大學(xué)五道口金融學(xué)院的專(zhuān)題講座中提到人民銀行推動(dòng)的 DC/EP（數(shù)字貨幣/電子支付）的幾條設(shè)計(jì)思路。第一條就指出，在 DC/EP 的設(shè)計(jì)上，不應(yīng)預(yù)先選定某個(gè)技術(shù)，而是要依靠分布式研發(fā)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，尊重市場(chǎng)的選擇。既包括以賬戶(hù)為基礎(chǔ)的電子支付渠道上的改進(jìn)、掃碼支付之類(lèi)的移動(dòng)支付，也包括區(qū)塊鏈和分布式賬本（DLT）類(lèi)加密數(shù)字貨幣系統(tǒng)。

的確，不論在加密業(yè)界還是金融科技界看來(lái)，區(qū)塊鏈和分布式賬本（DLT）的技術(shù)性能優(yōu)勢(shì)并不明顯。

TPS（TPS，TransacTIons Per Second，即每秒交易數(shù)）是區(qū)塊鏈的一個(gè)熱門(mén)詞匯，專(zhuān)業(yè)解釋為“系統(tǒng)每秒鐘能夠處理的業(yè)務(wù)數(shù)量”。大概來(lái)說(shuō)，比特幣的 TPS 能力大約是 7 筆/秒，太坊的 TPS 能力是 7-15 筆/秒。顯然，支付寶的吞吐量是秒殺它們的。比如雙十一搶購(gòu)，支付寶全天完成 14.8 億筆交易，峰值達(dá)到 18 萬(wàn)/秒。

周小川在近期的兩次講座中對(duì) TPS 做了點(diǎn)評(píng)：“區(qū)塊鏈沒(méi)有按照想象的發(fā)展速度使 TPS 達(dá)到足夠大，遠(yuǎn)不能支撐零售交易的支付系統(tǒng)，但可以做一些小規(guī)模金融市場(chǎng)交易或其他應(yīng)用方面的試點(diǎn)。所以，人民銀行目前正在推進(jìn)的區(qū)塊鏈在兩個(gè)低 TPS 交易市場(chǎng)的應(yīng)用：一個(gè)是票據(jù)交易系統(tǒng)，其交易量相對(duì)比較小，現(xiàn)有區(qū)塊鏈技術(shù)足以處理，同時(shí)也沒(méi)有太多集中監(jiān)管的需要；另一個(gè)是貿(mào)易融資交易系統(tǒng)?！?/p>

在他看來(lái)，Libra 自稱(chēng)其系統(tǒng)的速度是 1000 TPS，這樣的 TPS 還要增長(zhǎng)兩個(gè)數(shù)量級(jí)后才能滿(mǎn)足零售交易的需要。與股票交易、債券交易、老百姓零售交易的交易筆數(shù)相比，區(qū)塊鏈現(xiàn)在量級(jí)還不夠，有待提高，未來(lái)其 TPS 到底能提高到什么程度？提高后資源占用如何？這些都還有待觀察。如果 Libra 初期瞄準(zhǔn)跨境勞工匯款，其 TPS 要求較低，或許是有些道理的。

說(shuō)到跨境匯款，周小川也對(duì) Libra 號(hào)稱(chēng)的跨境匯款低費(fèi)率和銀行支付系統(tǒng)的技術(shù)成本做了比較。

他說(shuō)，傳統(tǒng)銀行匯款的技術(shù)成本并沒(méi)有想象的那么高。Libra 提出，當(dāng)前一些跨境匯款的成本可能在 5% 左右。但周小川認(rèn)為，這并非是現(xiàn)行銀行支付系統(tǒng)的技術(shù)成本。銀行支付系統(tǒng)技術(shù)上成本已經(jīng)相當(dāng)?shù)汀３杀靖叩闹饕獑?wèn)題是，有些跨境匯款在行政上有障礙或不鼓勵(lì)，比如匯出國(guó)可能對(duì)移民工的管理而增加檢查和行政障礙；又如接受?chē)?guó)存在外匯管制，不一定允許居民開(kāi)外匯賬戶(hù)，也可能是強(qiáng)制結(jié)匯但提供變相補(bǔ)償（如中國(guó)過(guò)去的僑匯券），必然增加管理措施；再有是雙方代理行關(guān)系是否順暢，是否能向基層提供服務(wù)。這方面的缺陷均會(huì)反映到跨境匯款的費(fèi)用率上。還有一個(gè)障礙是匯率，小國(guó)貨幣的匯率不穩(wěn)定，那么應(yīng)對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)的辦法就是收多點(diǎn)費(fèi)用。既然有需求又有障礙，銀行也要借機(jī)多賺一點(diǎn)。

周小川舉例說(shuō)，香港最近開(kāi)通了與菲律賓的快捷匯款，并未使用區(qū)塊鏈和 DLT 技術(shù)，收費(fèi)也很低。這是香港對(duì)大量菲傭提供的一種便利。

所以，在他看來(lái)，現(xiàn)有跨境匯款之所以收費(fèi)高，并不是以賬戶(hù)為基礎(chǔ)的支付系統(tǒng)技術(shù)成本高，而是有其它監(jiān)管和行政上的因素。言下之意則是，如果 Libra 等加密幣的轉(zhuǎn)賬費(fèi)用真的很低，那也是因?yàn)槔@開(kāi)了某些監(jiān)管和行政障礙。

數(shù)字貨幣的價(jià)值支撐以及穩(wěn)定幣的意義

比特幣和央行數(shù)字貨幣的最根本差異，其實(shí)來(lái)自?xún)r(jià)值觀和經(jīng)濟(jì)哲學(xué)。

比特幣的創(chuàng)造者中本聰，出于對(duì)通貨膨脹的厭惡，給比特幣設(shè)置了一個(gè)絕對(duì)上限，2100 萬(wàn)。這一簡(jiǎn)單粗暴的做法得到很多奧地利經(jīng)濟(jì)學(xué)派信奉者的贊同，他們由此聯(lián)想到該學(xué)派的代表人物哈耶克。哈耶克在1977年出版的《貨幣的非國(guó)家化》一書(shū)中說(shuō)，“要徹底解決通貨膨脹問(wèn)題，應(yīng)當(dāng)讓銀行自由發(fā)行貨幣，不同的貨幣在市場(chǎng)上進(jìn)行自由競(jìng)爭(zhēng)，那么出于利潤(rùn)的自利考慮，銀行就會(huì)極力維持穩(wěn)定的幣值”。

這種讓貨幣自由競(jìng)爭(zhēng)的思路，當(dāng)然會(huì)遭到央行等監(jiān)管者的嚴(yán)厲批判。

姚前曾發(fā)表過(guò)一篇“數(shù)字貨幣的緣起、發(fā)展與未來(lái)”的文章，他認(rèn)為，比特幣所謂的挖礦發(fā)行，煞有介事，實(shí)質(zhì)上是把記賬權(quán)、鑄幣權(quán)和發(fā)行權(quán)混為一談，央行的角色因此消解。貨幣作為一般等價(jià)物，顯然不只是（數(shù)字）鑄幣技術(shù)的問(wèn)題，其背后的價(jià)值支撐才是關(guān)鍵。

姚前說(shuō)，布雷頓森林體系崩潰以后，各國(guó)法定貨幣雖不再與黃金掛鉤，但是以主權(quán)信用為價(jià)值擔(dān)保。他相信現(xiàn)有的數(shù)千種加密貨幣會(huì)逐步認(rèn)識(shí)到這一點(diǎn)：當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)社會(huì)是一個(gè)高度發(fā)達(dá)的信用經(jīng)濟(jì)，貨幣發(fā)行和管理功能有缺陷的“比特幣們”實(shí)難擔(dān)當(dāng)大任，核心問(wèn)題在于這類(lèi)“可轉(zhuǎn)讓數(shù)字資產(chǎn)”很難構(gòu)建自身的價(jià)值支撐體系。

而周小川則在近期演講中指出，個(gè)別 BigTech 巨頭可能會(huì)想，憑什么央行可以發(fā)行貨幣、制定基礎(chǔ)利率？我是不是也可以？他解釋說(shuō)，盡管各國(guó)央行的歷史與現(xiàn)狀各有不同，其目標(biāo)和使命大致可描述為維護(hù)幣值穩(wěn)定和價(jià)格穩(wěn)定、緩解經(jīng)濟(jì)與就業(yè)的周期波動(dòng)、防止非專(zhuān)業(yè)和短期動(dòng)機(jī)的行政干預(yù)，以及維護(hù)金融體系穩(wěn)定，并以穩(wěn)定謀福祉等，其人員與組織構(gòu)成對(duì)其使命予以支撐，并有立法保障，這也是近代文明的一個(gè)重要產(chǎn)物。至少目前來(lái)說(shuō)，這與商業(yè)機(jī)構(gòu)的目標(biāo)和使命相距甚遠(yuǎn)，尚難相信輕易沖擊這一文明能有好結(jié)果。

如果說(shuō)比特幣等先驅(qū)因?yàn)閮r(jià)值支撐含糊而遭人詬病，那么，F(xiàn)acebook 的 Libra 白皮書(shū)的發(fā)布，則讓許多人發(fā)現(xiàn)了一種新的中間道路——和法幣價(jià)值掛鉤的數(shù)字貨幣，即穩(wěn)定幣（stablecoin）。

穩(wěn)定幣是如何設(shè)計(jì)的呢？當(dāng)前市場(chǎng)份額最大的穩(wěn)定幣是 USDT，其操作就是你存入一美元，就獲得一個(gè) USDT 幣。反過(guò)來(lái)也一樣，你可以從發(fā)行機(jī)構(gòu)換回美元。但這只是理論上的設(shè)定，USDT 項(xiàng)目其實(shí)丑聞纏身。而 Facebook 的 Libra 也屬于穩(wěn)定幣，它的參照物不是加密資產(chǎn)或某種挖礦準(zhǔn)則，而是與法幣綁定。

有趣的是，香港的聯(lián)系匯率（Currency Board）得到了 Libra 團(tuán)隊(duì)和周小川的同時(shí)關(guān)注。Libra 網(wǎng)站關(guān)于“Libra 儲(chǔ)備”這一節(jié)，明確提到聯(lián)系匯率，即不論是匯豐、渣打或中國(guó)銀行都可以發(fā)行港幣，只是每發(fā)行 7.8 港幣，就必須向香港金管局交納 1 美元。所以，港幣背后有美元作為支撐。

與此類(lèi)似，Libra 儲(chǔ)備（Libra Reserve）可以類(lèi)比為香港金管局，一般用戶(hù)并不和它打交道，而是要去 Libra 授權(quán)的分銷(xiāo)商（Reseller）換錢(qián)。根據(jù)市場(chǎng)的需求，Libra 儲(chǔ)備將相應(yīng)地制造（mint）和銷(xiāo)毀（burn）等額的 Libra。

周小川則說(shuō)，其實(shí) IMF（國(guó)際貨幣基金）提出的 eMoney 就采用了穩(wěn)定幣的做法。人民銀行向 IMF 介紹了香港的發(fā)鈔制度：香港不是金融管理局發(fā)鈔，而是有三個(gè)發(fā)鈔行。CBDC（Central Bank Digital Currency，央行數(shù)字貨幣）是一種出路，但如果技術(shù)沒(méi)看準(zhǔn)，失誤的損失會(huì)很大。未嘗不可以像香港一樣，有三家發(fā)鈔行，每家發(fā)鈔行每發(fā)行 7.8 港幣，就必須有 1 美元的全額準(zhǔn)備，獲一份備付證明書(shū)，其實(shí)這就是穩(wěn)定幣的概念。

如果 Libra 或者其他類(lèi)似的商業(yè)機(jī)構(gòu)發(fā)行穩(wěn)定幣的行為是合法的，那么，下一步的監(jiān)管則是周小川關(guān)心的重點(diǎn)。他說(shuō)，Libra 這樣的創(chuàng)新，需明確回答準(zhǔn)備金的托管機(jī)制：是自己托管，銀行托管，還是央行托管？準(zhǔn)備金的量又是如何測(cè)度和監(jiān)管的？他認(rèn)為，不應(yīng)輕易相信利益人自稱(chēng)的可靠性。

周小川說(shuō)，Libra 白皮書(shū)似乎是說(shuō)由其自身的協(xié)會(huì)來(lái)托管，但這缺乏制衡，容易落空。準(zhǔn)備金的可靠托管，一種是找商業(yè)銀行，一種找中央銀行。Libra 白皮書(shū)似已透露，托管的錢(qián)如果有利息收入，將用于支持運(yùn)營(yíng)和技術(shù)更新，那么這可能會(huì)產(chǎn)生問(wèn)題。

周小川特別提到中國(guó)的 P2P 行業(yè)問(wèn)題，他尤其關(guān)注不良動(dòng)機(jī)——看中客戶(hù)口袋里的錢(qián)，營(yíng)運(yùn)很容易出問(wèn)題。中國(guó)大約在 7 年前開(kāi)始批準(zhǔn)第三方支付公司，發(fā)了 260 多張牌照，大家積極性很高。他說(shuō)，這些公司里有不少實(shí)際上只是想搞預(yù)付卡來(lái)吸收存款、運(yùn)營(yíng)客戶(hù)的預(yù)付資金，真正動(dòng)機(jī)不是提供更好的技術(shù)來(lái)支持支付服務(wù)，而是像銀行吸收存款那樣，通過(guò)預(yù)付卡實(shí)質(zhì)上吸收運(yùn)用客戶(hù)的資金，且能以備付金獲取利息，同時(shí)又不必像存款類(lèi)金融機(jī)構(gòu)那樣達(dá)到高的資本充實(shí)率等監(jiān)管要求。不良動(dòng)機(jī)往往妨礙真正有效的技術(shù)凸顯出來(lái)，容易導(dǎo)致激勵(lì)扭曲。

在兩次演講中，周小川都提到，要防止 Bigtech（即科技巨頭）靠燒錢(qián)、靠變相補(bǔ)貼（包括直接補(bǔ)貼和交叉補(bǔ)貼）去搶市場(chǎng)份額并扭曲競(jìng)爭(zhēng)秩序。

在本文作者來(lái)看，監(jiān)管者當(dāng)然關(guān)心制衡、監(jiān)督、糾錯(cuò)機(jī)制。但從動(dòng)機(jī)角度考察所有金融創(chuàng)新，其實(shí)是一個(gè)無(wú)法辨明真相的難題。在很多復(fù)雜的、牽扯眾多相關(guān)方的商業(yè)和金融模式中，人們只能看到行為和結(jié)果。如果監(jiān)管者盯著交叉補(bǔ)貼不放，那么不論是微信、支付寶推進(jìn)線(xiàn)下二維碼支付，還是網(wǎng)約車(chē)等新模式，恐怕都會(huì)被扼殺在搖籃里。